铝：库存庞大，中国隐患

添加时间：2018-06-09

相较于锌，铝只是刚刚走过触底期，中长期走势存在两座“大山”，其一，是仍然庞大的显性库存量；其二，是中国“民进国退”，“西启东关”的行业结构调整。       相较于锌，铝只是刚刚走过触底期，中长期走势存在两座 大山 ，其一，是仍然庞大的显性库存量；其二，是中国 民进国退 ， 西启东关 的行业结构调整。如果考虑潜在利多因素，只能源于成本，其一，是地缘政治下的能源成本；其二，是印尼铝土矿出口限令的贯彻与执行。另外，需要注意的是，与铜、锌不同，铝市内外盘的基本面存在着较大差异，铝市外强内弱的特点明显，而中国铝企的竞争力与市场自律相当重要。

      1.铝库存消化的压力仍然很大

      铝实际上也在去库存，LME铝库存开始从550万吨高位下降到目前的508万吨，且注销仓单比例仍旧保持在接近60%的水平，这抬升欧洲铝现货升水至创纪录的400美元/吨。虽然库存的流动有助于提振铝价，但LME庞大的铝库存量却近似 堰塞湖 ，给铝价带来的影响是长期的，也影响着现货贸易升水。目前看，围绕LME铝库存排队的法律纠纷相当多，俄铝、大型消费商、CFTC等监管机构纷纷介入。不过，如果只考虑对市场价格的影响，我们认为，即使库存流出的速度提高一倍，库存加速消化，消费商也没有办法在铝价上讨得绝对便宜。最大的可能是铝现货升水会从创纪录的高点重新降至200美元/吨甚至更低水平，而作为定价基础的盘面铝价则会相应走高。

      国内来看，上海期货交易所铝库存的变动节奏与弹性较大，从2013年年底的不到20万吨上升到当前的40万吨。上海铝库存的走高，主要与现货铝价在今年多数时间领跌期价、持续贴水，所带来的期限套利机会有关。现货铝价走疲，沪铝价格则跟跌，沪铝库存随之走高。

抛掉多年来始终存在的铝产能过剩与中国铝产业链积极扩张的冲动，全球铝市的消费环境其实以稳健回暖为主。国际铝业协会按固定格式统计的铝生产商库存，在今年有所回升，目前在244万吨，这基本持平在2012年8月水平。

如果以库存消费比考虑铝市，WBMS统计数据显示，2008年到2013年全球铝市供应过剩幅度累计达到490万吨，这与铝库存的增幅近似。以该机构数据推测，单周全球铝消费量在90万吨水平，显性库存消化的压力仍足够的大，况且，以中国为首的铝行业仍有着进一步的扩产冲动。

       2.产业链上游需要一定的克制

      IAI数据显示，今年前五个月，全球原铝日均产量仍然同比增长2.72%，其中，在极其疲弱的现货铝 价带动下中国的日均原铝产量增速仍有7.49%，而中国以外地区的日均增速为-2.1%；将产量换算成年率，中国以外2014年原铝产量在2919.6万吨，中国在2277.6万吨。

       中国铝业减停产30%的消息曾助推铝价触底反弹，而今重新反弹到1.35万元的铝价，再次面临部分产能重启的风险。只有继续控制西部低成本产能有序流入，并关停东部高成本产能，铝市才能延续当前缓慢偏强的振荡走势。另外，国内产业链中，原铝、氧化铝的产量增速同步变动，而铝材产量增幅仍然亮眼，1-5月铝材产量同比走高19.37%。

       对铝价来说，中国控制产能的效果是最大的风险，这方面实际上是很宏观的讨论范畴，涉及铝行业显著地 国退民进 趋势。民营企业的全产业链，造就了相当低的铝生产成本，很可能再1.2万元/吨水平，甚至低于1.2万元/吨。

     3.印尼铝土矿限制出口有助于适度抬高铝价

       从效果看，尽管印尼铝土矿进口供应量能够达到中国铝土矿总进口量的七八成，但两次铝土矿的出口限制均未影响国内铝厂的原料供应。主要原因是，在限制出口前的较长时间段里，中国就已经开始囤积了大量的印尼铝土矿，以及它的替代品 澳大利亚氧化铝。数据显示，这两年时间中国从未放松从印尼进口铝土矿，特别是2013年，铝土矿与氧化铝的进口量都保持在相当的高位。

       如果以原铝产业链中使用的原料比例来折算进口铝土矿与氧化铝相对应的铝锭产量，2013年受原料囤积驱动，铝行业的进口依赖度被提升到72.63%，高于常态化五成偏上的比例。上一年度多进口的原料可以折合出400多万吨的原铝产量，相当于2000万吨的铝土矿进口量，基本是正常年份进口量的一半。2014年，印尼进口量跌至200万吨水平，即便维持当前低迷的铝土矿进口量，前期囤积的原料库存至少可以使用到年底。

      况且，我国已经开始致力于多元化，从巴西、几内亚等地进口铝土矿，并能提升氧化铝原料的进口。因此，从产量上看，对原料题材的炒作至少也是季度、年底的事情。从生产成本角度看，无论是铝土矿亦或氧化铝，都将提高铝价的振荡重心；下半年，沪铝价格的前方目标指向1.4万元/吨整数关口。这时，由于国内铝行业下游的利润铝水要明显好于上游，成本的适度增加完全可以向下传导并被市场接受，强化了我们对后市铝价的看法。

       不过，上述关于铝市场的分析逻辑，有两点相当不确定：第一，是中国铝产能的重新释放；第二，是印尼铝土矿禁运政策的松动余地。倘诺国内铝产量重新抬头、产能控制未能贯彻，且印尼即将普选的新政策选择适当放松政策，铝市，尤其是沪铝价格，将是基础金属品种中最弱最被动的，其价格表将大大不及锌价。